盛寶銀行（Saxo Bank）大宗商品策略主管Ole Hansen表示，金價在跌破4230美元後，正面臨一場越來越嚴峻的考驗。美國國債收益率飆升、美元走強以及關鍵支撐位失守後引發的技術性賣盤，共同推動黃金再度承壓，而目前能夠對沖這一壓力的，主要只剩交易所交易基金（ETF）需求。

Hansen在最新貴金屬分析中指出，黃金本周初的走勢顯示，這種無息資產能否在高企的債券收益率環境下維持投資需求，正受到嚴峻檢驗。他認為，近期疲弱反映出多重因素疊加：債券收益率上升、美元走強，以及跌破支撐位後的技術性拋售；此外，中國投資者在“黃金周”假期前獲利了結，也可能放大了賣壓。

“利率壓力正變得越來越難以忽視。”Hansen寫道，美國10年期實際收益率已升至接近2.85%的18年高位，而短期利率市場目前已計入到明年4月前美聯儲再加息三次、每次25個基點的預期。

ETF需求成關鍵變數

Hansen指出，從歷史經驗看，持有黃金這類不生息資產的機會成本若快速上升，通常會對金價構成重大阻力。不過，當前圖表顯示出一個重要分化：儘管實際收益率持續攀升，黃金ETF持倉卻仍在恢復。

他表示，關鍵問題在於這種需求能否持續。市場接下來將重點關注ETF資金流向，尤其是那些對利率不那麼敏感、但更擔心持續高借貸成本帶來金融後果的投資者。

Hansen同時強調，更高的收益率一方面會通過傳統估值管道壓制黃金，另一方面也會加重財政壓力和債務償付成本，這可能從長期上強化黃金作為金融風險和主權風險對沖工具的需求。

信用壓力或先引發流動性拋售

不過，他提醒稱，融資壓力也可能在短期內成為金價逆風。隨著利率上升，企業再融資風險增加，美國企業信用市場較弱的一端已出現壓力跡象。Triple-C級債券利差大幅擴大，而其與B級債券之間的利差已升至此前通常與重大經濟放緩相關的水準。

更廣泛來看，美國高收益公司債與美國國債之間的利差上周五再度擴大12個基點，至294個基點，創4月以來最高。

Hansen警告，如果這些壓力進一步加劇，投資者可能會轉向最具流動性的資產來籌集現金，以應對保證金追繳和其他流動性需求。由於黃金市場深度高、流動性強，它在這種情況下很可能成為最容易被拋售的資產之一。

“這造成了一個重要的短期悖論：更高收益率帶來的金融和財政壓力，可能增強黃金的長期投資邏輯，但如果出現急性流動性緊縮，金價最初反而可能因拋售而承壓。”Hansen說。

他最後表示，就目前而言，實際收益率的快速上升以及週一的技術性破位，意味著黃金的韌性正經曆迄今最嚴峻的考驗。